索尼爱立信W705参数、功能、性能【索尼爱立信t707说明书】

大客户“暗雷”

红周刊周月明

·编者按·在资本市场上，如果企业在初创期对单一主要客户或前五名客户的依赖程度较高，将有助于其经营业绩的稳定增长。但随着公司进入稳定发展期，如果继续维持初创期的依赖程度，显然不利于公司的长期发展，往往会引发危机。存在收款持续增长、毛利率低、负债率高、库存率过高、主要销售客户与主要采购客户关系等诸多风险问题。这种“客户助长”的增长风险一旦集中，不仅可能引发企业危机，甚至可能引发企业财务欺诈。

在A股中，有很多公司的业绩完全依赖于少数投资者。有的人收入稳定，生活富裕；有的人收入稳定，生活富裕。有的受到打压、挤压，一旦投资者回头，后果将严重；有的因过度依赖而失去了在经营过程中的话语权，投资人则依靠其权力获取巨额利润。货不付款，货款一拖再拖，直至上市公司资金链断裂；此外，还有一些“高手”，单纯与“金融家之父”勾结、勾结，在隐秘角落交换商品和服务，玩弄各种利益。这些现象都是A股上市公司“依赖大客户”的普遍现象。在这种“症状”下，大客户可能成为公司业绩的“救星”，也可能成为“隐雷”。

神雾环保：交情不浅的大客户“挖坑”上市公司有时候，大客户虽然是上市公司赖以存活的“输血管”，但也可能成为随时引爆的“暗雷”，神雾环保今天的局面与大客户长期占用上市公司资金是不无关系的。曾经因“先进”节能环保技术而备受瞩目的神雾环保及整个神雾集团，如今却深陷泥潭。

2014年，神雾环保凭借科技光环借壳进入A股市场。在经历了2015年和2016年经营业绩的飙升之后，其经营业绩突然出现了转差。 2017年营收下降10.1%，归属于母公司净利润下降48.84%； 2018年，先是被曝3月份拖欠近5亿元债务，随后其营收和业绩再次遭遇“滑铁卢”。营收规模从2017年的28亿元骤降到2018年的5124万元，净利润从2017年的3.61亿元变成亏损14.94亿元。

是什么原因让这家上市不到5年的“明星公司”陷入“四面八方的埋伏”？

回顾神雾环保的上市之路，我们可以发现其一步步步入经营危机，其过程或许与“神秘”的大客户有关系。

2014年，神雾环保借壳天利环保上市。上市以来，前五名客户对总销售额的贡献一直保持较高水平。 2014年至2018年，贡献比例分别达到80%、92%、94%、96%、98%。值得注意的是，乌海宏源新能源等大客户长期上榜，为神雾环保一度“靓丽”的业绩立下汗马功劳。然而，正是因为几位“熟悉”的大客户与神雾环保及其背后的神雾集团有着或多或少的关联关系，神雾环保自上市以来就一直被“关联交易”、“利益输送”等话题诟病。

以神雾环保史上最大“金主”乌海宏源新能源为例。其前身是乌海神雾煤化工。 2016年6月与神雾环保签订39亿元合同，一度成为神雾环保2016年第一大客户，贡献销售额12.87亿元，占当年总销售额的41%。公司更名为宏源新能源后，与神雾环保签订59.47亿元大单，成为神雾环保借壳上市以来中标的最大单体项目。继续“稳坐”神雾环保2017年销售客户冠军，贡献销售额15.49亿元，占当年总销售额比例55%。

需要注意的是，这家贡献了神雾环保一半以上销售额的大客户，不仅与原名神雾环保有联系，其股东还包括神雾环保，持股比例为1.69%。除神雾环保外，宏源新能源另一大股东持股83%的长鑫恒盛还拥有神雾集团29.88%的股份。长鑫恒盛的股东还包括神雾集团的全资子公司。通过错综复杂的关系可以看出，宏源新能源80%以上的股份与神雾集团有着密切的关系。

比如，自2015年以来一直稳居前五的内蒙古港源化工，直到2018年仍稳居前五，成为神雾环保2018年仅存的客户。根据《红周刊》记者粗略计算，港源化工2015年至2018年共为神雾环保贡献了约8.12亿元收入。9月2日， 2015年，神雾环保为港源化工提供连带责任担保，担保本金达2.3亿元。担保协议签订后不久，神雾环保就与港源化工签订了5.5亿元的合同。神雾环保为何向客户提供连带责任保证？难道香港化工本身就没有能力“拿下”这个大单吗？还是神雾环保和香港化工本身就是“同一条线的草蜢”，所以需要“惺惺相惜”？值得注意的是，《红周刊》记者查询企业发现，2018年港源化工与神雾环保、神雾科技同时成为被执行人的次数多达四次。纵观这些裁决结果，大部分内容都是关于港源化工拖欠账款的内容。这一信息表明，江原化学近年来的经营状况并不好。此外，值得注意的是，港源化工虽然是2018年多次被执行人，且其他账户出现违约，但仍“没有忘记”向神雾环保出资5003万元的合同。这样的行为实在是太“感人”了。

另外，例如连续三年位居前五的新疆圣沃能源开发有限公司，2015年至2017年为神雾环保贡献营收4.5亿元、10.36亿元、5.02亿元，分别占当年销售总额的37%、33%、18%。工商信息显示，新疆圣沃与神雾集团全资子公司北京和工共同持有一家名为新疆金龙神雾能源开发有限公司的公司。表面上看，两者之间似乎没有什么联系，但实际上，他们之间还是有一些交情的。自2014年8月双方首次合作以来，新疆胜沃一直是神雾集团的前五名客户之一，直至2018年从其客户名单中消失。最初，双方签订的合同金额暂定为5.19亿元，竣工日期为2015年9月30日。但此后，“竣工日期”一拖再拖，合同金额也变得越来越大。 2014年底首次增至6.8亿元，2016年增至9.01亿元，2017年再次增至10.11亿元。然而，合同金额增加的同时，竣工时间也被推迟。原定竣工日期为2015年9月30日，但直到2018年神雾环保才在年报中表示“新疆胜沃项目建设部分已竣工”。

对于神雾环保来说，公司长期依赖大型关联客户，直接导致公司应收账款居高不下。财务数据显示，从2014年借壳上市到2018年，公司应收账款占营收比例分别为82%、53%、34%、73%、2697%。由此可见，除2016年占比较低外，其他年份应收账款占营收比重均超过50%。这意味着神雾环保多年来的营业收入一半以上只是“纸面财富”，并没有变成“真金白银”。要知道，对于一个公司来说，如果应收账款占比比较高，一旦出现坏账，资金链就会受到严重的负面影响，从而影响公司后期的经营。

事实上，对于神雾环保来说，这种负面影响已经发生。 2017年，神雾环保的应收账款坏账损失仍为1.79亿元，但2018年突然增加至6.74亿元。值得注意的是，这6.74亿元坏账中大部分来自与神雾集团有直接关系的乌海宏源新能源和包头博发稀新能源科技有限公司。 2018年，其坏账准备分别达到3.08亿元和1.66亿元，拨备率高达30%和60%。计提的理由是“逾期结算，回收存在一定的不确定性”。但2017年，神雾环保并未披露为两人计提坏账准备。

乌海宏源新能源、包头博发均为神雾环保的关联公司，与其合作时间较长。其中，乌海宏源新能源于2016年与神雾环保签订大额合同，包头博发为其2016年第五大客户、2017年第三大客户。此外，两家公司均为神雾集团参股公司。按理来说，同属集团的神雾环保可以随时掌握其经营状况，并能对其经营状况和资金链状况做出早期预测。而且，乌海宏源新能源是神雾环保历史上最大的客户。为了自身利益，神雾环保应该“密切关注”其还款状况。不过，在此之前，神雾环保直到2018年才披露任何信息，突然计提3.08亿元确实令人费解。想到A股上市公司常用的“业绩淋浴”，人们不禁会想，神雾环保是否也借用大客户的名义来“业绩淋浴”？

由于应收坏账大部分来自神雾环保的关联公司，这让投资者产生了更多疑问：他们真的签了这么大的订单吗？神雾环保此前快速增长的收入是否只是“虚拟收入”？

除了上述质疑之外，还有一点值得投资者关注。神雾环保乃至神雾集团一直因其“先进”的燃烧节能技术而受到人们的青睐。而且，神雾集团实际控制人吴道红也是一名科研人员。他最初创业是为了发展事业。他研究的燃烧和雾化技术应用于民用领域。据称，他在领导神雾集团的过程中，非常重视研发能力。 2005年和2007年，他大规模收购具有甲级资质的设计院，这在当时的民营企业中是非常罕见的。此外，借壳上市后，神雾环保在2016年推出了煤化工技术——，该技术在当时被称为“颠覆性”煤化工技术。据称，采用该技术可以带来更高的能源利用效率、更低的水消耗和更少的污染排放。

然而，对于这样一家以科研技术为核心竞争力的公司，《红周刊》记者查看其上市以来的研发投入发现，2014年以来，神雾环保的研发投入仅占营收的3%左右，并没有太大提升。即使是在2016年推出“颠覆性”技术时，占比也仅为3.01%，金额为9394万元，为历史最高。一位业内人士表示，环保行业上市公司的研发投入必须占营业收入的5%才有竞争力。对于依靠技术“走世界”的神雾环保来说，3%的研发投入是不是有点低了？

总的来说，从神雾环保短短几年从辉煌到衰落的历程来看，有时候，大客户虽然是上市公司赖以生存的“血脉”，但也可能成为随时引爆的“隐雷”。神雾环保的现状与大客户长期占用上市公司资金不无关系。

平高电气：关联方贡献明显过高，存“虚拟收入”之嫌密切的关联交易以及对大客户销售的过于依赖，使得平高电气大部分营收都只是停留在“纸上富贵”。除神雾环保外，平高电气还具有主要客户集中度高、应收账款占营收比例较高、公司与主要客户关系深厚等特点。

财报显示，平高电气主营业务为高压开关业务、配网开关业务、国内外电力工程总承包业务等，2017年、2018年其前五名客户收入占比分别为89%、94%。其中，排名前两位的客户占比最大，2017年和2018年分别达到89%和84%。但对于如此重要的角色，平高电气并未在财务报告中披露相关公司的名称，仅用客户一和客户二来代替。

与神雾环保相比，平高电气的关联交易在财报中“披露明确”，且交易金额非常高。财报披露，2018年，平高电气向关联方销售产品金额达88亿元，当年总营收108亿元，占比81%。《红周刊》 记者统计了平高电气近年来的关联交易数据发现，其向关联方的销售收入占总收入的比例越来越大。 2016年、2017年、2018年，这一比例分别约为62%、75%、81%。两年多来，相关客户贡献比例提升了近20个百分点。查看关联交易，《红周刊》。记者发现，关联交易对象基本都是平高集团及集团旗下各子公司。从相关客户的贡献来看，不难猜测平高电气的神秘大客户很可能是平高集团或其子公司。

翻看平高集团的资料可以发现，其背景相当雄厚。 “始建于1970年，是国家电网有限公司直属工业单位，经过40多年的发展，已成为我国高压、特高压、超高压开关重大装备研发和制造基地，是高压开关行业首家通过中科院、科技部双重认证的高新技术企业。”从这一点来看，平高电气背后的这棵“大树”可以说是坚强的。按理说，它应该不再需要担心业绩增长了。但从其近几年的表现来看，似乎并不理想。

财报数据显示，2016年至2018年，平高电气营收分别达到88.7亿元、89.6亿元、108.16亿元，同比增长31.4%、1%、20.7%。其中，2017年营收增速几乎停滞。值得注意的是，在收入增长波动的背景下，其同期归属于母公司的净利润分别为12.2亿元、6.3亿元和2.86亿元，呈现逐年大幅下降趋势，降幅分别达到48%和54%。 “增收不增利”的经营现状，让人对平高电气的实际经营状况感到担忧。那么，其业绩不佳是否与其主要客户贡献比例过高有关？

财报数据显示，平高电气主要收入来源为高压板块和中低压板块。两者合计贡献约占总收入的75%。其中，高压板块的收入贡献在2017年和201年八年中分别下降了8%和11%，占比从原来的56%下降到41%。同期，中、低压板块收入分别增长8.8%和162%，占比由原来的18%上升至39%。

根据财报披露的销量和销售收入，高压板块2016-2018年平均销售价格分别为79.2万元、80万元、72.5万元，平均成本价格分别为52万元、60万元、63万元。 2016-2018年中低压行业平均销售价格分别为8.8万元、5.8万元、12.5万元，平均成本价格分别为7.2万元、5.2万元、10.51万元。

仅从产品价格变化来看，平高电气产品的销售价格和成本价都非常不稳定。考虑到该公司的产品大部分销售给关联公司，人们不禁想知道，其产品的售价是否受到了关联大客户的影响？例如，就拿附加值较高的高压细分市场来说，其成本从2016年到2018年持续上涨，但前两年销售价格几乎没有变化，然后在2018年突然下降。这样的销售价格走势是否符合市场价格变化的趋势？如果认为这与产品品类结构的变化有关，那么具体是如何变化的，与中标情况是否一致？此外，高压板成本价连年上涨，中低压板成本价波动较大。这是否也与其产品结构的变化相一致？与材料成本变化是否一致（记者了解到主要原材料为铜、铝等）？这些都需要平高电气进一步解释。

《红周刊》 记者从业内证券研究员处了解到，平高电气之所以与平高集团存在密切关联交易，是因为平高电气的终端客户国家电网需要分期还款。这给上市公司带来很大的财务压力，所以平高集团先与平高电气结算，然后平高集团分期与国家电网结算。这相当于将平高电气的财务压力转移给了平高集团。不过，作为一家公开平台上市公司，平高电气与平高集团有着清晰的账目。平高集团能否“白担财务压力”，助力平高电气“自由无私”？

不管怎样，平高电器产品的售价、成本价以及销售趋势都耐人寻味。它们的价格变化是基于市场规则还是与主要客户的意图有关？公司需要解释。上市公司与主要客户的关系如此密切，利益紧密相连。如果不小心，他们可能会成为调整对方表现的“双向工具”。要知道，在A股市场，诸多风险的爆发都与过度关联交易密切相关。平高电气是否也有这方面的隐忧呢？

不过，即使平高集团为了减轻上市公司的压力而先与平高电气达成和解，但这笔所谓的“和解”大部分都是应收账款。统计显示，2017年至2018年，应收账款占平高电气营业收入的比重分别高达96%和106%。 2018年全部应收账款中，关联方平高集团占56亿元，占比约48%。这种情况也不得不提醒人们注意这些应收账款的真实性，这也不排除为了让平高电气的营收看起来不错而故意制造“虚构收入”的可能性。

对此质疑，《红周刊》记者还特意计算了平高电气2018年营收、现金收入和债权之间的相关性，发现数据之间的相关性确实存在一定的异常。

2018年，平高电气营收108.16亿元。据测算，按17%的增值税税率计算（不考虑税率变化），含税收入约为126.55亿元。同时，平高电气2018年“销售商品、提供劳务收到的现金”为79.28亿元。扣除新增预收账款减少后，现金收入82.77亿元。当含税收入与现金收入对账时，未收到现金流入的43.78亿元含税收入理论上会形成新的债权，反映在当年应收账款的增加中。但平高电气2018年应收账款合计增加29.21亿元，远小于理论债权。这意味着，还有14.57亿元的含税收入缺乏相关数据支撑。那么，这部分收入是如何获得的呢？

此外，还值得注意的是，平高电气2018年仅披露了8.02亿元的应收账款账龄，但其全部应收账款合计为117亿元，这意味着还有100亿元的应收账款未披露账龄状况。这种做法的目的值得深思。仅从披露的8亿元应收账款账龄来看，5年前的应收账款就达到1.8亿元，占比约22%。而剩下的超过100亿元、账龄未公开的应收账款中，有多少是账龄超过几年的？坏账准备如何安排？各种问题也需要上市公司做出合理解释。

爱乐达：毛利率大降受制于大客户爱乐达在经营上过度依赖大客户，使得公司无论是在盈利能力还是在资金使用上都受到了大客户明显负面影响。《红周刊》 记者发现，A股上市公司中，不乏对大客户依赖度高、应收账款占比较高的公司。他们常年不公开自己的姓名、供应商名单以及应收账款和欠款名单。虽然其中部分企业涉及敏感行业，关键客户身份需要保密，但需要注意的是，虽然关键客户涉及的领域属于敏感领域，有不予披露的理由，但也正是这个原因，往往导致相关企业存在明显的“关键客户依赖”。议价能力和还款能力均显得相对较弱。合作过程中，账期一般由大客户决定，这使得相关上市公司在控制自身资金链方面明显处于被动状态。一旦大量应收账款逾期或无法收回，就会立即陷入经营危机。

以专注于航空航天零部件的Alda为例。由于主要客户的销售涉及敏感领域，该公司的盈利能力受到限制。财报数据显示，公司2016年至2018年的毛利率分别为79%、72%和63%，两年多时间下降了16个百分点。随着毛利率的不断下降，公司业绩近年来持续下滑。 2017年，虽然营收较2016年增长14.34%，但归属于母公司股东的净利润却从上年的35%下降至8%。 2018年，营收和归属于母公司股东的净利润出现负增长，同比分别负增长5.8%和7%。

需要注意的是，Aleda于2017年8月刚刚上市，仅仅一年后，其经营业绩就发生了变化。这种情况可能与其主要客户的需求变化有较大关系。从阿尔达上市前的招股书来看，其此前的高毛利与研发件占营收比例较高有关，2015年达到72%。由于加工难度等因素，研发件的一般售价也较高，因此这给公司带来了较高的利润率，但其毛利水平是由大客户决定的。 Aleda曾在年报中表示，“随着公司军品业务部分产品批量量持续增加，军方普遍会对采购价格进行降价审核，因此下游零部件制造的单价也会下降，降低了公司军机产品的利润率。”

此外，翻看阿乐达2018年财报，我们可以发现，该公司还在年报中表示：“2018年末未售出商品余额较上年末增加约40%。因已交付的某军机项目年底未满足收入确认条件，导致报告期收入较上年同期减少。”问题是，某已交付的军机项目不符合收入确认条件的原因是什么？是产品不达标还是大客户另有打算？虽然具体原因不得而知，但还是可以看出，Alda受到大客户的控制是非常明显的。

此外，大客户对阿尔达的影响力还在于其对公司资金链的控制力。由于过度依赖大客户以及大客户的强势地位，阿尔达常年无法及时收回货款，应收账款大幅增加。财报披露，2016年至2018年，爱乐达应收账款占营收的比例分别为91%、65%和113%。从应收账款账龄来看，上市前的2016年，一年内应收账款占比仍为99.75%，但2018年则变为89%。与此同时，一年至两年的应收账款占比也从2017年的6.9%上升至2018年的10%。这种情况表明，阿尔达的账龄越来越长，大客户持有资金的时间越长，上市公司资金链的压力就会加大。

与此同时，爱乐达的库存也在逐年上升。 2016年至2018年分别为3646万元、5278万元、7442万元，分别占总资产的32%、44%、41%。库存大部分是已交付给主要客户但尚未签订合同的产品。 2017年、2018年分别为4222万元、6025万元。这意味着，不仅对于已确认的订单，Aleda要承受未支付货款的财务压力，对于未确认的订单，Aleda也必须预付大量资金来生产产品。双重资金压力下，阿尔达的现金流日益紧张。

数据显示，2018年，阿尔达经营净现金流变成-150万元，同比大幅下滑101%。

截至2018年，爱乐达虽然仅对1.45亿元的应收账款确认了69万元的坏账损失，且未针对存货价格下跌做好任何准备，但这表明其对主要客户的高度信任。但驰达飞机作为一家新三板公司，同时也是一家飞机零部件制造商，拥有庞大的客户群，背景雄厚，地位强势。 2017年之前，其应收账款坏账损失仅为数十万元。然而2018年却突然出现了578万元的坏账损失，让人非常意外。这种情况的发生是否意味着阿尔达无法规避这一风险？

科信技术：大客户集中度居高不下，经营业绩持续下滑从前两大客户业务贡献占比大幅攀升情况看，新增的客户对公司的影响逐渐式微，经营业绩依然靠那一两个“金主爸爸”。科信科技也是上市后不久，因大客户的制约而业绩发生变化的公司。数据显示，截至2018年，科信科技客户集中度高达99%，应收账款占比53.66%。

数据显示，科信科技的主营业务为ODN产品（光分配网）、无线接入产品等，向国内三大通信运营商和铁塔公司的销售几乎是其全部收入来源。自2016年11月上市以来，科芯科技当年的营收和业绩都发生了变化。要知道，2015年，其上市前夕，营收增速高达56%。但上市后的2016年至2018年，营收保持每年约5%至19%的下滑。与此同时，报告期内，归属于母公司的净利润也由期初的1.61%下降至期末的71.6%。上市三年来，整体净利润缩水近70%。在最新的2019年半年报业绩预告中，科芯科技表示，2019年上半年净利润可能亏损2500万元至3000万元。

需要注意的是，科芯科技2016年11月才上市，不仅上市首年业绩下滑，仅三年后净利润就出现亏损。细究其原因，或许与其大客户调整方向有很大关系。

《红周刊》 记者查阅了科信科技上市前发布的招股说明书发现，招股说明书中多处提及4G技术的广泛应用对公司业务的促进作用。但这种趋势在上市后突然发生了变化。科信科技在2016年财报中提到，“整个通信行业固定资产投资规模平稳略有下降，三大通信运营商资本支出有所减少”。 2018年，这种情况愈演愈烈。公司在财报中表示，“公司所处行业正处于4G向5G过渡期，国内三大通信运营商和铁塔公司2018年均减少了FTTH/4G资本支出，5G尚未大规模商用，行业投资有所减少，公司整体营业收入也出现一定程度下降。”从上述表述来看，主要客户战略方向发生变化后，科芯科技的经营业绩受到较大影响，上述经营业绩下滑可以佐证这一点。

还有一个小细节需要关注，那就是科芯科技的招股书是在2016年3月提交的，按理说该公司应该大致了解当年的行业趋势以及各大通信运营商的资本支出预算。然而奇怪的是，这些风险在招股书中并没有过多提及。或许正是这种忽视，导致该公司2016年上市后业绩立即发生变化。

仔细观察科信科技上市后前五名客户的具体销售额可以看出，其大客户日益集中。 2016年，前两名客户约占总销售额的65%，但到2017年，这一比例已上升至79%（其中第一大客户占59%）。虽然2018年贡献比例下降至76%左右，但第一大客户的业务贡献增加至64%。在2016年年报中，该公司透露，爱立信已成为该公司的重要客户之一。但从前两家客户的业务贡献大幅提升来看，新客户对公司的影响逐渐下降，经营业绩仍然依赖于一两个“财务爸爸”。遗憾的是，两大“金融家”给公司的订单正在减少。 2017年第一大客户订单为3.93亿元，2018年下降至3.46亿元；第二大客户2017年的订单为1.4亿元，2018年仅为6622万元。数据显示，科芯科技主要依靠竞价获取订单。前两名客户的订单越来越少。除了客户预算的减少之外，可能还意味着科芯科技的竞争力正在逐渐下降。

《红周刊》 记者查询了中国移动、中国联通、中国电信采购招标相关信息。关于科信科技的最新招标消息是2018年9月发布的“中国移动基站交流配电箱集中采购项目”，有5家企业中标，科信科技是其中之一，但5家企业中标金额合计仅为6554万元。除此信息外，有关科信科技的中标消息均是2018年之前。2018年和2019年，除了中标“中国移动基站交流配电箱集中采购项目”外，没有其他重大中标信息。

由于科信科技对大客户的过度依赖，也对其整个资金链的周转造成了不利影响。应收账款常年居高不下，占营收的45%左右，上市后占总资产的30%左右。从老龄化结构来看，

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